天工國際深度：全球工模具鋼龍頭，粉末冶金鋼放量在即

投資邏輯：

全球工模具鋼龍頭。公司主要產品分為模具鋼、高速鋼、切削工具及鈦材四大類，工模具鋼營收占比超60%，盈利穩定。21年5月公司配售2億股，所得款項8.34億港元用于擴充泰國工業園及開發新精密工具產品和補充運營資金。20年公司工模具鋼產量全球*，目前工模具鋼產能25萬噸/年（模具鋼20萬噸+高速鋼5萬噸），新增5萬噸產能預計22年投產。

模具鋼進口替代趨勢強，5萬噸工模具鋼產能22年投產。16-20年國內模具鋼需求增速穩定在10%以上，國內模具鋼行業集中度較高，CR5達到61.9%，產量供給相對穩定。20年公司模具鋼銷量18.17萬噸，內銷15.9億，同比增長47.3%，進口替代進程加速。

高速鋼和切削工具受益海外制造業需求回升，泰國工廠再增新量。公司擁有高速鋼下游切削工具產能3億支/年，受益海外制造業回暖，21上半年切削工具出口營收占比69%，銷量同增7.4%。切削工具泰國工廠一期產能4800萬件/年已投產，二期1億件/年產能預計22年投產。

鈦合金受需求端驅動價格漲幅較大，公司“由坯轉材”至中游。20-21年國內鈦合金加工材漲價幅度超30%。公司擁有鈦合金產能5000噸/年，從生產坯材轉型生產絲材、棒材等高利潤鈦合金中游產品。

公司首創國內粉末冶金工模具鋼產線，產能釋放增加業績彈性。粉末冶金為工模具鋼高端加工技術，毛利空間高于傳統鋼20%-30%。目前我國粉末冶金工模具鋼應用比例不足1%，市場替代空間廣闊。公司粉末冶金項目為國內首創，20年實現2000噸/年產能，二期3000噸/年項目計劃22年中投產。預計粉末冶金業務21-23年銷量分別為500噸、2000噸、5000噸，貢獻營收分別為0.65億元、3.5億元、7.5億元。

投資建議：

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風險提示：原材料價格波動風險；新項目達產速度不及預期風險；出口政策風險。

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